加快健全养老金权益投资再平衡机制

　　新冠肺炎疫情防控期间，A股市场及经济运行仍面临较大不确定性。世界银行曾对重大流感疫情的经济损失进行分析及研判，病死率因素仅占12%，因公众避免接触、供求扭曲的影响高达60%。回顾全球几十个国家资本市场上百年的历史，权益投资是养老金、险资等长期资金抵御疫情等外部冲击的自然选择，“再平衡”是其应对市场波动的主要手段。从我国情况来看，理念、政策与产品上的瓶颈使养老金、险资难以发挥长期资金优势。由此，应形成合力、创造条件、加以引导，促进长期资金在资本市场发挥更重要作用。

　　首先，长期权益投资是抵御疫情等外部冲击的自然选择。回望全球资本市场，“长期来看，股票收益会超过债券”。这一事实并不因瘟疫、战争等外部冲击而改变，也不因国家不同而存在较大的实质性差别。全球代表性养老金在提高权益比例过程中，曾经遭遇较大的市场波动。但事后看来，波动往往是低成本提高股比的机遇。

　　比如，加拿大CPPIB1999年决定提高股比，但随即在2000—2002年经历了互联网泡沫破裂。CPPIB在年报中表示，“过去30年，加拿大股市曾发生5次大调整。TSE300指数1973—1974年暴跌，用了5年多才完全修复。但对长期资金而言，这种下跌恰恰是买入时机”。CPPIB基于这种理念，花了6年时间把股比从7%提高至60%，发展成“加拿大养老模式”下的旗舰基金。

　　其次，“再平衡”机制是海外养老金、险资等长期资金，应对市场波动的主要手段。基于市场化基础的“再平衡”机制，客观上可以稳定市场、抑制波动，但并非所谓的“托市”或“抄底”。这里的“再平衡”，即低买高卖，系在确认合理的权益比例前提下，当股价下跌、市值缩水，偏离目标比例时，要按投资纪律加仓，使之恢复至既定比例。“再平衡”和“抄底”的区别在于前者事前立规矩，强调严格执行，着眼于恢复到目标比例、取得稳定的资产配置及投资收益；而后者则侧重择时选股，收益难有保障。

　　2007—2008年，最大的主权养老金挪威GPFG严格执行再平衡操作，是当时全球股市最大买家，随后在2010年实现丰厚回报。2009—2011年，加拿大CPPIB股市波动期间，主动将“再平衡”缩短为日度操作，以及时捕捉错误定价。据欧洲保险与职业养老金管理局2019年压力测试显示，欧洲养老金将有计划地实施“再平衡”，增持大跌的股票。

　　再次，引导长期资金成为市场“稳定器”。取得权益投资和再平衡溢价的关键是投资期限要足够长。养老金资金来源稳定、期限长，有能力去等待并承受市场修复时点、节奏和力度的不确定性。事实上，险资也有类似特征。其他机构则囿于流动性风险，很难成为真正的稳定器和“逆行者”。

　　从我国具体情况来看，除社保基金外，国内其他养老金和险资机构尽管投资期限足够长，但很难发挥上述优势。在本次疫情冲击下，一些机构非但未曾充当“稳定器”，反而扮演了“放大器”的角色。究其原因在于：一是一些企业年金、职业年金没有真正意义上的资产管理、投资决策体系，由此更谈不上“再平衡”。二是现货和期货市场仍缺乏套保对冲等工具，长期资金难以有效实现对冲、管理风险。另外，由于缺乏税收激励，投资者对养老目标基金的积极性并不高。三是权益比例和投资范围的限制。对投资范围做相对保守的比例和固化约束，不利于多元化配置。除此之外则是需面临短期考核压力所致。

　　疫情防控期间，市场不确定性或意味着波动较大、更加频繁。对养老金、险资等长期资金而言，不能仅满足于“抄底”的短线思维，而应在资产配置框架下，建立事前的“再平衡”机制，在稳定市场的同时，取得更高回报。政府部门需解决“头痛医头、脚痛医脚”问题，以及突破进行“托市”的权宜之计，要着眼于引导长期资金完善资产配置框架，以市场化手段使之成为真正的市场“稳定器”。

　　一是突破理念瓶颈，引导养老金、险资机构，建立标准的资产配置框架，夯实事前“再平衡”机制并严格执行。积极培育公众养老意识，可效仿一些先进经验，比如提供一站式“养老金查询平台”等。二是突破产品瓶颈，做大做强ETF市场，有效推动FOF、MOM产品发展。三是突破政策瓶颈，争取监管合力、推动“提高权益比例、放宽投资范围、考核长期导向”等政策落地，夯实长期资金优势。特别是突发公共卫生事件时期，市场稳定事关经济社会发展大局，投资范围、考核等关键问题则决定了养老金、险资机构能否摆脱羁绊，收获长期收益并稳定市场。政府及监管部门亟需进一步创造条件、善加引导、化危为机。四是建立支持医疗研究的专项基金。鉴于SARS、MERS、埃博拉、新冠肺炎等突发公共卫生事件频发，可以考虑效仿有些国家建立“医疗研究基金”，委托社保基金投管，每年以稳定的投资收益，支持医疗健康领域研究，进一步夯实公共卫生体系。

　　（中证金融研究院供稿）